铝塑膜是软包锂离子电池的外包装材料，电芯组装后用铝塑膜密封形成一个电池。

来源：天风证券 作者：孙潇雅

1.铝塑膜：百亿市场下的高ROIC锂电材料

1.1铝塑膜是软包电池外包装材料，拥有三明治结构，不同应用领域厚度有差别

铝塑膜是软包锂离子电池的外包装材料，电芯组装后用铝塑膜密封形成一个电池。由于电池内部有电解液存在，因此要求软包材料能够抵挡有机溶剂（电解液）的溶胀、溶解和吸收，同时保证氧气和水分的严格阻隔。

铝塑膜呈现三明治结构，由外阻层（尼龙层）+阻透层（铝箔）+热封层（CPP）组成。

铝塑膜按厚度可分为70μm以下、71～90μm、91～120μm和大于等于121μm四类。市场上常用的铝塑膜规格，动力领域常见有153μm；3C 领域的有88μm 和 113μm等。

1.2铝塑膜制造工艺可分为干法和热法，干法优势在于外观和冲深，热法在于耐电解液性强

铝塑膜主流制造工艺可分为干法和热法，干法对CPP要求更高。

干法：由铝箔和CPP直接用粘合剂复合，CPP无需经过高温二次结晶，故冲深性能（又叫冲压性，指金属经过冲压变型而不发生裂纹等缺陷的性能）和外观较好。但由于需要用粘合剂，电解液渗透性又强，容易腐蚀和溶胀CPP层并与粘合剂发生反应，故一般对CPP要求更高，需要有更好的阻隔性能。

热法：由铝箔和CPP之间用MPP粘结，在一定温度下热压合成，但由于长时间高温烘烤作用使Al脆化，导致冲深性能降低，但是耐电解液性强。

干热法产品性能逐渐趋同，均能满足下游需求。近年来随着工艺的不断改善，干法的耐电解液性增强，热法的冲深性能逐步提高。

1.3原材料成本占比近70%、制造费用占比25%，原材料中铝箔和CPP占大头

铝塑膜直接材料成本占比约70%，制造费用占比25%，是个比较容易发挥规模效应的细分赛道。

在材料中，铝箔和CPP是成本大头，具体比例受应用影响，一般而言动力类产品对CPP要求更高，故CPP成本占比会略高。（报告来源：未来智库）

1.4铝塑膜资产偏轻，投资回报率超50%+，为中游锂电材料之最

铝塑膜在锂电材料中属于资产较轻环节，换算到电池的单GWh投资仅高于电解液，低于其他材料。1平方米锂电铝塑膜固定资产投资约为6元，为横向对比，我们将其换算为1GWh电池所需材料投资：铝塑膜单GWh电池投资在600万元左右（三元正极在9000万元，铝箔和三元前驱体在5000万元，负极包含石墨化在3000万元，电解液不包含6F在200万元，基膜+涂覆在7000万元）。

从投资效果看，目前铝塑膜最优，ROIC达53%。我们以各材料行业头部企业为例，铝塑膜紫江在53%，远高于三元前驱体中伟26%，三元正极当升32%，负极璞泰来36%，隔膜恩捷40%。铜箔嘉元32%。

1.5铝塑膜下游是软包电池，其优势在安全性和单体能量密度，劣势在经济性差

根据封装形式的不同，锂电池可分为方形电池、软包电池和圆柱电池，主要区别在于壳体，方形和圆柱采用钢壳或者铝壳，软包采用铝塑膜。

软包电池的优势在于：1）高能量密度，三元软包单体能量密度在260wh/kg，三元方形单体在240wh/kg，三元圆柱单体在250wh/kg；2）安全性能好，发生安全问题只会鼓起但不会爆炸。

软包电池劣势在于：1）成组效率低，软包电池由于外包装较薄，在出现极端情况时容易被刺穿，因而在电池包环节需要加入金属防护层给予更多的保护，会带来成组效率不佳；2）成本高，如LGC供应的软包电池包2019年价格约为1.54元/Wh，同期宁德时代供应的三元方形电池包价格约为1.14元/Wh，松下供应的圆柱单体电芯价格约为0.96元/Wh。

1.6高能量密度+轻薄化的优势使得软包电池在3C消费市场大放异彩

3C电子产品如手机、平板电脑等逐渐向智能化、轻量化、小型化趋势发展，软包电池相比于方形和圆柱形电池的优势在于高能量密度、更轻薄、外形灵活，更符合消费电子需求，而其成本高的劣势对于对价格敏感性不高的消费电子来说不是问题。

目前软包电池在3C消费市场的渗透率高达80%，我们认为随着新消费电子如TWS、智能音箱的发展，有望提升至90%。2014-2017年软包锂电池的渗透率快速提升至70%，随着3C消费电子市场日渐成熟，渗透率增速放缓，截至2020年全球消费锂电市场规模为92.1GWh，软包锂电渗透率为81.1%，未来随着5G持续发力，新消费电子如TWS、智能音箱等成为增长动力。

1.7在海外动力市场，软包是LGC、SKI主流路线，颇受欧洲车企欢迎

从电池厂看，海外LGC、SKI以软包为主，松下以圆柱为主，SKI以方形为主。

从车企看，欧洲市场更偏好软包电池。据OFweek锂电网显示，2019年全球销量排行前十的新能源乘用车中，软包电池配套上升至4款。2020年欧洲销量排前20名的电动车中，其中有15款采用的是软包电池，包括戴姆勒、日产、雷诺、大众、现代、奥迪、沃尔沃等企业均有软包电池的车型。

从装机占比看，软包电池在国内份额在个位数，2021H1国内电池厂软包装机3.5GWh，占比在8%。装机绝对值和占比均较低。软包电池在国内份额较低系宁德、比亚迪等此前多采用方形电池路线，采用软包路线的电池厂如孚能、万向、远景等尚未起量。

1.8我们预计铝塑膜21年市场空间在66亿元，25年达147亿元，CAGR=22%

我们预计21年全球铝塑膜需求量在2.6亿平，25年达8.2亿平，CAGR=33%，21年市场空间在66亿元。25年达147亿元，

CAGR=22%。具体假设如下：

渗透率：动力渗透率依赖电池厂使用软包比例测算，宁德2%，松下、三星0%，LGC排除南京特斯拉在80%-85%，SKI 100%，其他30%左右。

用量：动力及其他电池单GWh用量在100万平，消费因体积较小用量较大在150万平。

单价：假设今年均价在25元（海外占比较高），25年降至18元/平，复合降幅在9%。

2.国产替代是核心逻辑

2.1铝塑膜70-80%的市场份额被海外企业占据，国产替代空间大

目前日本DNP在全球份额约50%，其次为昭和电工和栗村化学，份额分别在12%、11%，三家海外企业合计占据了73%的市场份额。此外新纶科技系收购日本凸版印刷铝塑膜业务而来，技术来源也是海外，即海外企业占据83%的份额。（报告来源：未来智库）

从全球铝塑膜市场空间看，21年66亿元，25年147亿元，4年CAGR仅22%，但若从国产企业国产替代看则空间大，我们预计21年国内企业份额在30%，对25年份额测算如下：

乐观：25年国产80%份额，对应国内厂商市场空间118亿元，CAGR=56%。

中性：25年国产70%份额，对应国内厂商市场空间103亿元，CAGR=51%。

悲观：25年国产60%份额，对应国内厂商市场空间88亿元，CAGR=45%。

2.2CTP+铝塑膜趋势开启，兼具高能量密度、高安全性

比亚迪在今年1月份DMI的发布会上宣布：其DMI车型上开始使用软包磷酸铁锂（又称小刀片），采用二次密封技术，即电芯采用软包（铝塑膜）封装，刀片电池采用硬铝外壳封装，我们认为铝塑膜优势如下：

提能量密度：软包电池是三种电池形状路线中能量密度最高的，故采用此种方案在一定程度上可提升电池系统的能量密度。

提安全性：软包电芯在出问题时只会鼓起，不会爆炸故电芯采用铝塑膜封装，安全性能更好。

降成本：以目前的秦PLUS DMI（软包铝塑膜+刀片硬铝外壳）方案和混动用LFP电芯（传统方案）结构件/铝塑膜成本对比：1）铝塑膜方案成本=8.3kwh（单车带电）*1（单kwh耗用铝塑膜）*20元/平+100*2.5（一对极耳）=416元，度电成本在50元/kwh=416/8,3；2)传统方案成本=（盖板5+铝壳4+其他结构件1）*100=1000元，度电成本在120元/kwh，可以看出软包铝塑膜方案较传统方案电芯度电成本下降70元，经济性较强。

2.3供应链安全+日韩企业扩产不激进，无法满足动力+高端消费需求

目前，铝塑膜市场多被海外企业占据（加上收购日式企业铝塑膜业务的新纶，海外企业占据83%的份额），特别动力和高端消费市场，随着全球电动车市场的高增，加之日式企业扩产相对保守，或为国产铝塑膜企业带来替代机会。我们预计全球动力+ATL 22、23年需求在2.1、3.1亿平（目前基本采用进口铝塑膜），而海外三家企业合计产能在2.2、2.3亿平，22年紧平衡，23年存在缺口。

2.4满足电池厂降本需求，国产铝塑膜价格低于进口20%-30%

目前，进口铝塑膜价格高出国产价格20%-30%，具体原因如下：

原材料依赖进口，进口CPP价格高昂。此前铝塑膜从材料到工艺到设备均依赖海外进口，随着国内铝塑膜的发展，目前已基本实现设备以及原材料中铝箔、尼龙的国产替代，但CPP原料进口依赖度仍然较大，特别是许多干法企业动力铝塑膜用CPP。

日韩企业产销链条长，在国内销售依赖经销商。为防止技术泄露，日韩企业均没有在中国设厂，而是通过代销的方式，产销链条加长，导致成本一直居高不下。据GGII统计， 昭和铝塑膜的代理商数量最多，有25家，其次是DNP有5家。其中，由于昭和电工代理商数量多，导致以次充好的现象时有发生。

目前国产铝塑膜价格低于进口20%-30%，可降低度电成本8.5元/kwh，降本1%，未来随着国产铝塑膜规模的扩大，铝塑膜价格有望进一步下探，进而降低动力电池成本。